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在亚洲信贷中寻找动力与均衡

亞洲的信貸提供長線價值與機遇。Raymond Gui解釋，若投資中国及其房地产市場，亦可把這個資產類別視為達致理想均衡的渠道。

中国 2023年 05月 04日

Raymond Gui

亚洲固定收益组合管理部主管

在環球波動的市場環境下，中国重啟經濟活動及復甦成為推動亞洲信貸主要動力，我們有許多理由對這個資產類別具有堅定的信念。亞洲正處於復甦的開端，且經濟狀況較歐美強勁。亞洲信貸的收益率較環球的信貸高，因此有更高的機會產生收益。歷史上，亞洲信貸比美国高收益债券、亞洲及美國股票的風險調整回報更好。

我们相信，这个资产类别良好的基本因素為投资者创造了机遇。此外，投资环境正在转变和改善，对寻求更均衡地投资亚洲信贷的投资者尤其吸引。

亚洲信贷的组合成分逐渐演变

摩根大通亞洲信貸指數(JACI)所代表的亞洲信貸市場年初走勢強勁，在第一季上升了2.5%。所有相關的行業都對指數回報帶來貢獻，當中以消費、能源及房地产為主。

JACI的指數成分隨著時間而改變。雖然中国繼續是最大的成分國家，但比重已由2020年初的超過50%跌至現在佔指數不足40%。同一時期，房地产涉及的比重亦由超過15%跌至低於7%。單一國家／地區或行業的集中風險已減少，讓代表這個亞洲債券指數更為均衡。

此外，过去十年闯础颁滨的估值不断提升，现时高收益的部分只有低於15%。若计及国家／地区与行业的转变，现在闯础颁滨涉足整个亚洲的成分更多元化，且偏向更高的信贷评级。更重要的，是其多年来反映亚洲信贷的基本因素好转，亦反映整个资产类别的状况。

亚洲宏观环境向好

亚洲是增长的所在地，步伐继续领先全球其他地区，因此更有可能不受发达国家任何潜在的放缓或衰退影响。这种相对的经济动力是受到大部分国家／地区及公司稳固的资产负债状况所支持，情况亦使今年的整体盈利增长保持良好。

整个地区的製造业笔惭滨继续处於扩张形态，而整体的消费物价通胀至今仍似乎受控（见下图）。

大部分製造业笔惭滨都处於扩张范围

国际货币基金组织《世界经济展望》(奥贰翱)数据，截至2023年1月底。彭博财经，数据截至2023年3月底。

整体颁笔滨仍然受控

国际货币基金组织《世界经济展望》(奥贰翱)数据，截至2023年1月底。彭博财经，数据截至2023年3月底。

中国的推動力

中国是亞洲主要的部分。近期的數據確認中国早段的經濟復甦週期仍然穩定，且反彈的趨勢可能比預期更快及更強勁。

首季整体的骋顿笔按年上升4.5%，増长幅度超出预期，為市场在第二季稳定地上调盈利预测创造了条件。重啟经济活动带动的内部消费需求大幅上升，当中服装、化妆品、珠宝及餐饮的销售额增幅达到双位数字。工业生产亦有所好转，国内及出口市场的需求均出现復甦。交通堵塞、旅游数据及电影票房等高频数据亦处於强劲水平。消费动力预期将会持续，消费市道反弹将会支持经济持续復甦。

房地产市場復甦的步伐亦超出預期。3月份整體的房地产銷售按年急升31%，某程度上是由2022年偏低的基數及積壓的需求動力增加所帶動（見下圖）。銷售的差異情況持續，國營的開發商完全受惠於銷售回升，而較為疲弱的私營開發商則表現落後。雖然數字仍然低於新冠疫情前的水平，但其後復甦的情況顯示今年房地产的銷售可能顯著反彈。這對投資者的信心及行業的表現是利好的先兆，且地方政府刺激住房需求的措施亦有助振興市況。我們相信，房地产市場往後應不會成為拖累經濟的因素。

積壓的需求推動中国住房銷售回升

资料来源︰彭博。截至2023年4月14日。

隨著歐美的銀行業危機在3月份帶來震盪，中国的銀行便成為了穩定的堡壘。中国銀行信貸息差擴闊的程度亦與其他地區相同。由下而上與由上而下的因素都加強了這種穩健的表現。中国的銀行大部分都受到良好的資產負債狀況及基本因素所支持。借貸機構的資本水平高於監管規定，存款實際上正在加速增長。雖然國家支持的借貸機構的資本架構當中大部分為額外一級資本債券(AT1)，但絕大部分都是在境內發行，政府在必要時可能提供較大的支援。

我们看好亚洲信贷的前景

展望未來，我們繼續認為中国的經濟復甦將帶動亞洲信貸的表現，而中国的信貸亦會跑贏亞洲其他地區。歐美衰退的風險可能令信貸息差更為波動，但在深度衰退的境況下，美國國庫債上升可能有助減低信貸息差擴闊的程度，尤其在投資級別信貸方面。亞洲信貸今年很有可能達致正數的總回報。

非中国的亞洲信貸方面，亞洲良好的增長及較低的通脹壓力將會為歐美的波動提供良好的緩衝，而歐洲與美國的波動歷史上某程度是相互關連。美國方面，聯邦儲備局面對的困境是軟著陸可能不足以令核心通脹低於2%的長遠目標。我們認為央行可能須要在更長的時期內維持利率在約束性的範圍，而這當然會增加衰退的風險，並可能令風險市場進一步受壓。

我們亦看好中国境內債券。我們認為約5%的年度GDP增長目標較為保守，基於目前重啟經濟活動後的增長動力，任何大型刺激措施的需要將會下降。政策方向及統籌預期將會更專注於內部消費帶動的可持續增長。在政策的目標下，我們預期人民幣計價的利率不會被大幅拋售，且在收益的角度而言應會維持在吸引的水平。只要中国的經濟及貨幣週期仍然與發達市場背馳，較低的相互關係應會帶來較大的多元效益。

投资选择

基於上述各项，我们相信亚洲信贷具备吸引的机遇。收益率较环球的信贷高，且较短的存续期意味着对利率的敏感度较低。收益率回升对寻觅收益的投资者可带来实质的差别。

儘管过去几年市场波动，但相关的信贷风险為投资者带来了补偿。与美国高收益指数、惭厂颁滨亚洲指数及标普500指数相比，亚洲信贷歷史上提供较佳的风险回报比率（见下表）。

亚洲信贷的风险／回报取捨极其吸引

2005-2022年	2005-2022年	闯础颁滨高收益指数	闯础颁滨高收益指数	闯础颁滨投资级别指数	闯础颁滨投资级别指数	美国高收益债券	美国高收益债券	惭厂颁滨亚洲指数	惭厂颁滨亚洲指数	標普 500指數	標普 500指數
2005-2022年	年度回报	闯础颁滨高收益指数	5.4%	闯础颁滨投资级别指数	4.2%	美国高收益债券	5.0%	惭厂颁滨亚洲指数	6.5%	標普 500指數	9.0%
2005-2022年	年度波幅	闯础颁滨高收益指数	6.7%	闯础颁滨投资级别指数	3.6%	美国高收益债券	6.1%	惭厂颁滨亚洲指数	20.4%	標普 500指數	20.1%
2005-2022年	夏普比率	闯础颁滨高收益指数	0.64	闯础颁滨投资级别指数	0.85	美国高收益债券	0.63	惭厂颁滨亚洲指数	0.26	標普 500指數	0.39