两极分化
這是美國政治史上令人難忘的一個月。前任總統川普在競選集會上遇刺受傷。現任總統拜登則面臨部份民主黨黨內領袖和捐款人呼籲退選的壓力（*註）。*註: 拜登總統在7月21日宣佈退出2024年總統競選。有關詳情及其對投资者的影響，請參閱我們出版的《CIO Alert—拜登退出美國總統選舉》報告。
企圖暗殺在任總統或候選人，在美國歷史上並不罕見。自立國以來，曾有四位在任總統遭到刺殺。猜測最近的事件以及今年美國選舉對“全球的未來”意味著什麼，超出了本月報的探討範圍。但作為投资者，將問題聚焦在分析兩位候選人截然不同的觀點，或許更有助益。
对於此次选举，可以确定的一点是：前后任总统对於如何管理经济有着截然不同的看法。拜登倾向於提高税率，并让政府在产业政策中扮演更积极的角色。川普则希望减少移民、减税及提高进口关税。
目前，川普在11月選舉中勝出的概率上升。我們認為，投资者應為波動加劇、關稅提高以及政府赤字擴大做好準備。美國公債市場和美元存在不確定性。然而，投资者不應基於表面上的選舉語言而大幅調整投资計畫。
川普的主张固然与当前的政策常态有所偏离，但也不太可能全盘实施。竞选言论和未来政策往往大相径庭。在上个任期中，川普曾表示支持金本位等，但就任之后基本未见实施。
從投资角度，短期內我們看好中期優質債券，因其收益率具吸引力，而且在降息環境下有資本增值潛力。股票方面，我們建議增加人工智慧（AI）價值鏈上“賦能層”的投资，並聚焦於競爭力強且盈利具韌性的公司。與此同時，為對沖政治風險，我們看好為資本提供保護的股票策略以及黃金、另類投资*和瑞郎。
*服務和產品之提供應依據(且受限於)相關應適用之法律規章、集團政策及投资者適合度等規定。
更長期而言，全球多元化配置依然是重要原則和抵禦風險的方式。拜登抱怨“精英人士”企圖阻止他競選連任。川普則批評拜登在移民問題上的表現。對於“精英人士”或“移民”的不滿並不僅限於美國總統候選人，在不少國家這都是兩極對立的議題。多年來中間派政治家鼓吹，促進全球化和自由貿易的政策將造就一個更美好的世界。的確，至少對於閱讀或撰寫投资報告的許多人來說是如此。但他們無法對不平等、環境惡化、國家安全等問題提供廣為認可的答案。
極右翼或極左翼政黨（尚）未掌握世界經濟。但只要選民的不滿情緒持續，他們就可能繼續尋求極端的解決方案。對投资者來說潛在的後果包括：外匯和本地股票市場波動加劇，增稅、升息和通膨上升的風險也會增加。以下我將聚焦全球政治——拜登能否取得總統候選人身份的不確定性對投资者意味著什麼，關稅威脅是否可能導致貿易戰，以及投资者應如何看待法國和英國近期的選舉結果。
拜登總統會否角逐連任的不確定性意味著什麼？ 拜登在近期與川普的電視辯論中表現不佳，令部份民主黨領袖和捐款人對其是否能贏得11月的選舉感到擔憂。然而，拜登拒絕了退出競選的呼籲，表示將繼續參選。
接下來會發生什麼？ 拜登會否堅持到底依然不確定。近期對搖擺州的民調結果顯示，拜登連任的機會降低。辯論會之後，他的民調支持率似乎下降：一些全國民調顯示，目前拜登落後川普5至6個百分點。?
博彩市場?也顯示（儘管有起伏），在辯論會後拜登被民主黨提名的概率下降，而副總統賀錦麗（Kamala Harris）的概率上升。由於拜登總統堅持繼續參選，我們不宜對川普與民主黨其他競選者的假設對決下過多結論。無論哪種情況發生，我們預期其他潛在候選人都不會在投资者重視的關鍵政策領域大幅偏離拜登的立場，包括稅收、氣候變遷、反壟斷和貿易等。
1. 紐約時報/錫耶納學院調查().
2. 基於RealClearPolitics的下注平均值。
无论拜登总统是否继续参选，近期的事件发展使得川普在11月获胜的概率上升。我们预测共和党赢得总统选举并控制国会两院的“红色浪潮”概率為45%，川普获胜而国会分治（共和党掌控参议院、民主党掌控眾议院）的概率為15%，民主党获胜而国会分治的概率為30%，民主党大获全胜的“蓝色浪潮”概率為10%。如果拜登退选，相较於依然分裂的川普竞选局面，民主党选情可能出现变化。然而，成败难以预料，因為这最终取决於未经考验的新人选如何表现。
對投资者意味著什麼？ 大致來講，我們認為“紅色浪潮”的結果在短期內小幅有利於美國股票，因這意味著監管放鬆、併購增加以及公司稅率可能降低。在類股方面，美國金融股等可能成為主要受益者，而提高進口關稅（且其他地區可能實施報復）可能對擁有全球供應鏈的美國公司帶來衝擊。
這種情景下，漲勢能否在中期內持續料將取決於關稅的規模和性質、對政府赤字的看法以及通膨走勢。倘若川普決定選擇性（而不是全面）提高關稅，則美國公債投资者可以忽略居高不下的赤字，而如果通膨持續保持低點，則美股可能會出現類似“繁榮的1920年代”的情景。反之，倘若加徵關稅的範圍更廣或稅率更高、美債市場擔憂債務的可持續性，且/或支出驅動的通膨捲土重來，則股票可能面臨不利局面。
民主党保住白宫加上国会分治的情景与现状相似。因此，我们认為，这种局面对美国股市总体影响轻微，应该会有利於聚焦於可再生能源和能源效率的部分公司，而金融服务行业可能继续面临监管压力。
儘管如此，我們認為投资者應避免依據個人預測或政治偏好而大幅調整投资組合策略。需要注意的是，美國政治結果不太可能成為金融市場回報的最大驅動因素，而且在11月投票日之前仍可能有諸多變數。我們建議採取多種策略來管理選舉相關風險，包括持有充分多元化的投资組合，以及考慮為資本提供保護或具有收益生成屬性的結構化投资*等。
*服務和產品之提供應依據(且受限於)相關應適用之法律規章、集團政策及投资者適合度等規定。
關稅威脅是否會導致貿易戰？ 隨著美國選舉臨近，保護主義成為各方關注的焦點，但兩位前後任總統主張實施的規模和範圍有所不同。川普對外國力量介入心存疑慮，更偏好雙邊談判而不是與盟友聯合行動。他曾提議對所有美國進口商品徵收10%的關稅，並對來自中國的所有商品徵收60%的關稅。相反，拜登致力於保持跨大西洋聯盟關係，更傾向於利用傳統機制來維護美國利益。不過在他的總統任期內，推行了針對中國電動車、高端電池、太陽能面板、鋼鐵和鋁以 及醫療設備等加徵關稅的措施。
保護主義不只在美國發生。隨著第四次工業革命的到來，全球經濟可能正在經歷百年來最戲劇性的結構性變革。投资者通常聚焦於變革背後的科技因素，但變革對個人收入、安全和社會地位等方面的社會衝擊可能對經濟產生更大影響。相對地位下沉的部份人士自然想要怪罪於他人，外國人或外國比較容易成為目標。與此同時，對許多人來說，全球供應鏈的負面影響疑慮在新冠疫情以及俄烏戰爭中一再得到證實。結果導致經濟民族主義抬頭，而最常見的表現形式為限制貿易、人員和資本流動。
我们有何预期？
我们有何预期？
在复杂的国际贸易领域，想把激烈的竞选言辞转化為政策并不容易。贸易政策会产生何种经济效应，还取决於其他经济体的回应、外匯市场变化及货币政策。在当前的选举情况下，我们预想四种可能出现的情景：
- 政治性表态（类似於欧盟与中国当前情势）。在此情景中，美国除了原来的关税之外，还对特定产物限期加徵关税，以表达政治立场或强调某些政策重点。但由於关税非普遍徵收，供应链能够逐渐调整。因此，在这种情景下，关税对总体经济活动的象徵意义大於实质，而且不太可能对总体经济增长或通膨产生重大影响。
- 针对性关税（类似於2018/19年中美贸易摩擦）。针对特定国家或经济联盟实施，关税范围可能涉及多个领域。由於关税具有针对性，有可能透过某种方式加以避免（比如新的商品贸易路径）。但这会对跨国公司带来挑战，对通膨的影响也较為显着（具体依商品种类而定）。然而，关税可能不会100%转嫁给消费者。在此情景中，另一方可能以报復性措施加以反制，具体视乎谈判的情况。
- 普遍性關稅（類似於川普提議的10%）。在此情景中，所有進口商品均需徵收關稅，因此無法透過改變零件來源或境外生產地點來避免。除非利潤率非常高，否則關稅可能全部轉嫁給消費者，對國內通膨的影響巨大。2023年，進入美國的實際商品進口額相當於實際GDP的12.7%。根據我們的分析，如果對這些進口商品普遍徵收10%的附加貿易關稅，並將其轉嫁給消費者，將導致美國物價上升1.3%。 在此情景中，消費減少及對手方激烈的反制措施，可能拖累經濟增長。同時，還可能出現將資本流動用為武器的風險，例如柯林頓時期與日本的貿易爭端，當時市場高度擔憂日本可能拋售美國公債。
- 极端关税（类似於川普以关税取代所得税的主张）。此举会产生极端的经济后果。要取代所得税，所有进口商品的关税必须高於100%，这可能使得消费物价剧升15%以上。商品短缺的情况极有可能发生，经济将难以避免出现严重衰退。由於后果严重，我们认為实施此类措施的可能性极低。
對投资者意味著什麼?
无论哪位候选人赢得美国总统选举，我们预期保护主义都会增强，自由贸易将面临更多阻碍。不过，倘若民主党保住总统宝座，关税措施预期较為温和，川普当选则更可能採取影响更重大的关税手段。
关税的范围越广泛，税率越高，对美国股市的衝击也就越大。目前，跨国公司的商品和服务流动占全球贸易额的叁分之二，其中有不少是美国公司。提高贸易关税也可能不利於直接面向美国出口的全球公司，如欧洲汽车製造商，或者与供应链相关性高的公司。中期而言，随着全球供应链重组，这可能加快友岸外包和回流等趋势。在关税大幅上升的情景下，我们还预期美债收益率面临上行压力。这是因為如果关税推高通膨，政策宽鬆的力度可能减弱。
不过，关税对股市和债市的衝击，可能会让川普对这些极端措施叁思。他曾经表示，股市表现是他执政的成绩单。
如何评析近期的欧洲选举结果？
對於緊盯法國和英國民調的投资者來說，兩國最終的選舉結果顯示激進的政黨並未掌權，令他們暫時放心。然而，選舉透露出的選民意向變化意味著，對政治穩定的擔憂不太可能很快消散。
在英國，中間偏左的工黨贏得壓倒性勝利，席次增加一倍多，達到411席。雖然這占下議院總席次的63%，讓工黨取得作出改變的主導權，但該黨得票率33.7%，與2019年選舉（得票率32.1%）相比，總得票數更少。總體而言，選民投給保守黨（中間偏右）和工黨（中間偏左）以外其他政黨的票數比例，為1918年以來最高。右翼民粹政黨“英國改革黨”的得票比例位居第三（14%），但僅贏得五席，不到總席次的1%。 在法國，右翼的“國民聯盟”贏得143個席次，落後於左翼“新國民陣線”的182席和中間派政黨聯盟“同在（Ensemble）”的168席。席次分散意味著“懸峙議會”是最可能出現的結果，其中沒有一個黨派獲取對政府的控制權。然而，如同英國，大眾投票傾向顯示在首輪投票中，超過61%的選民選擇投票給“國民聯盟”或“新國民陣線”，而非馬克龍總統的中間派聯盟，後者僅吸引到21%的選票。
對投资者意味著什麼？
在英国，除了已公佈的增税措施之外，我们预期财政政策不会有重大变化，工党承诺将延续英国现有的财政规则。与此同时，由於通膨已达到2%的目标而且劳动力市场疲弱，英国央行应能加入欧洲其他央行的降息行列，在8月啟动降息。我们依然看好英国股票，并预期盈利增长加速以及具吸引力的估值将支持英国股市在未来几个月表现出色。
在各個潛在情景中，法國形成懸峙議會可能是最有利於法國和歐洲股票的結果，但政治不確定性依然很高，而且選舉使得法國的債務狀況備受關注。因此，我們預期市場會繼續計入一定的政治風險溢價，境外投资者可能仍認為法國政局塵埃未定。
固定收益方面，10年期法國公債相較於德國公債的利差從首輪選舉前高點81個基點回落，但仍高於選舉前水準。我們認為，負債比率高且持續上升、財政赤字居高不下以及融資成本上升，都意味著利差在短期內難以重返選前低點。我們認為，債務狀況較穩定的國家及優質企業債存在更好的投资機會。
中長期來看，由於法國各政黨都未能獲得顯著多數，這意味著政局或將持續動盪，並可能制定更具民粹主義色彩的政策。從投资角度看，在各個地區和資產類別間多元化配置，依然是緩解政治面風險的最佳方法。
投资觀點
隨著科技、社會和地緣政治局勢演變，未來幾年政治因素可能對市場結果產生更大的影響。不過，政治變化的走向、時機和連帶影響高度不確定。因此，投资者不應基於政治預測而大幅調整投资规划。
短期内，在经济增长放缓、通膨回落、利率下降以及人工智慧（础滨）热潮的交织影响下，我们将聚焦如何妥善佈局，同时管理美国大选相关的潜在风险：
債券。我們看好優質債券，因其收益率具吸引力，在降息時具資本增值潛力，而且在增長受挫時能夠為投资組合提供緩衝。隨著通膨降溫，美聯準會有望在9月啟動降息；我們預期10年期美債收益率在年底前將下滑至3.85%。我們看好中存續期（久期）債券，因為對美國赤字的擔憂加劇可能對較長期債券構成風險。投资者可考慮以優質債券作為核心配置，並精選收益率較高的債券作為衛星配置。
股票。我們認為，美國盈利增長持續、通膨回落、降息前景和AI投资持續增加，應會為股票營造有利的環境。我們已將標普500指數2024年12月的目標價從先前的5,500點上調至5,900點。
我们建议增加础滨领域的长期配置。础滨可能是未来几年股票回报的关键驱动因素。当前，我们看好础滨价值链的“赋能层”和垂直整合的超大市值公司。总体而言，我们还青睞优质成长股——比如具强大竞争优势且盈利可持续增长的公司，包括“欧洲七巨头”和精选的亚洲权重股。在国家股市层面，我们看好英国股票，因其估值具吸引力且盈利料将回升。
投资者可針對受影響較大的股票或領域，採取為資本提供保護或增強收益的結構化策略*，以應對美國大選引發的潛在波動。
*服務和產品之提供應依據(且受限於)相關應適用之法律規章、集團政策及投资者適合度等規定。
外匯。随着美国增长和通膨放缓，美联準会有望在今年晚些时候啟动降息，我们认為美元强势将逐渐消退。儘管川普胜选可能暂时提振美元，但长期而言，货币估值偏高以及财政和经常帐双赤字将令美元承压。
我们看好瑞郎。瑞士央行不太可能继续大幅降息，而且瑞郎具避险特性，在美国和欧洲政局不确定之际提供稳定性。
大宗商品。我們預期，廣泛的大宗商品指數將在未來12個月實現低雙位數的總回報；在該資產類別中，我們看好黃金和石油。強勁的央行買盤、美國降息和ETF需求回升預期將在今年年底前將黃金價格推升至2,600美元/盎司（目前約為2,460美元/盎司）。黃金亦可用來對沖地緣政治極化、美國財政赤字、通膨或美元貶值的擔憂。在原油方面，穩健的需求及石油輸出國家和其盟友（OPEC+）平衡市場的努力，料將支持布蘭特原油價格在年底前上看87美元/桶左右。具有風險承受力的投资者可以考慮賣出布蘭特原油的下行風險。
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非传统型资产
非传统型资产
非传统型资产類型是包括避險基金、私募股權、房地產和管理型期貨（合稱為“另類投资”）的另類投资。另類投资基金的權益只出售給合格投资者，僅透過提供包含另類投资的風險、表現和費用等資訊的發售文件，敦促客戶在認購和持有基金前仔細閱讀這些文件。另類投资基金的投资具有投機性質，包含大量風險。特別是，這些投资：(1) 不是共同基金，不受與共同基金相 同的監管要求；(2) 表現可能出現波動，投资者可能會損失全部或大量投资；(3) 可能涉及有可能增加投资損失風險的槓桿和其他投機性投资做法；(4) 是長期的非流動性投资，一般不存在針對這類基金權益的二級市場，預計也不會開發這種二級市場；(5) 另類投资基金的權益一般不流動，受轉讓限制制約；(6) 可能不需要定期向投资者提供定價或估值資訊；(7) 一般包括複雜的 稅務策略，向投资者分發稅務資訊時可能會有延遲；(8) 費用可能高昂，包括管理費和其他費用和開支，所有這些都會讓獲利減少。 另類投资基金的利益並不是任何銀行或其他已投保的存款機構的存款或義務，也不由任何銀行或其他已投保的存款機投擔保或背書，未經美國聯邦存款保險公司（FDIC）、美國聯邦儲備委員會（FED）或任何其他政府機構在聯邦範圍內投保。在投资另類投资基金之前，潛在投资者應瞭解這些風險，具備在較長的時期內承受這些風險的財務能力和意願，並應當把另類投资基 金視為總體投资計畫的補充。
除了另類投资一般存在的風險，下列風險的與投资這些策略相關的其他風險：
- 避險基金風險：存在專門與避險基金投资相關的風險，可能包括與投资賣空、選擇權、小型股、“垃圾債券”、衍生品、危困證券、非美國證券和非流動投资相關的風險。
- 管理型期貨：存在專門與投资管理型期貨項目相關的風險。例如，並不是所有的經理人都始終關注所有的策略，管理型期貨策略可能具備重大的方向性要素。
- 房地產：存在專門與投资房地產產品和房地產投资信託相關的風險。包括與債務、一般經濟或當地市場情況的不利變動、政府、稅收、房地產和分區法律或法規的變動相關的風險，與出資要求相關的風險，對於某些房地產產品，則存在與按照聯邦稅法獲得優惠待遇的能力相關的風險。
- 私募股權：存在專門與投资私募股權相關的風險。可臨時提出出資要求，未能滿足出資要求會造成重大不利後果，包括但不限於損失全部投资。
- 外匯/貨幣風險：投资美國以外地區證券發行人的投资者應注意，即便是以美元計價的證券，美元與發行人“本國”貨幣之間的匯率變動也會對這些證券的市場價值和流動性造成意外影響。這些證券可能也會受到美國投资者可能並未知曉的其他風險（如政治、經濟或監管變動）影響。
附录（风险资讯）
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