High buildings

美國供應商管理協會（ISM）服務業指數位於55.1，高於市場預期，顯示2月份經濟活動強勁，不過，這與1月的55.2差距不大。ISM製造業指數則依然處於50以下的收縮區域，但投入價格分項指數從44.5上升至51.3。這反映出部份商品的降價趨勢終結，尤其是價格已回到疫情前水準的商品。由於物價壓力揮之不去，投资者面臨著央行政策利率可能在更長時間內走高的局面。目前，期貨市場反映出美國聯邦基金利率將在10月份達到高點5.44%，高於1月初的4.8%。上週，兩年期美國公債的收益率一度升至

4.94%，再創2007年來的高點，但週五有所回落，收報4.86%。10年期和30年期美債收益率自去年11月以來首次升逾4%大關，隨後回跌。美聯準會將在3月21至22日舉行會議，而近期的經濟數據令其擔憂。美聯準會將在本次會議上公佈最新的“點陣圖”及經濟預測。上週的經濟數據公佈後，亞特蘭大聯邦準備銀行GDPNow模型對美國2023年第一季增長率的追蹤預測為2.3%，高於美聯準會對較長期趨勢增長率預估值1.8%。明尼亞波利斯聯邦準備銀行總裁Neel Kashkari在上週表示，政策制定者對抗通膨的“進度沒有我們希望的那樣快”。亞特蘭大聯邦準備銀行總裁Raphael Bostic回顧了1970年代並警告稱：“歷史教訓表明，如果我們在通膨徹底消退前放鬆管控，通膨可能捲土重來。”美國經濟究竟會軟著陸還是硬著陸尚未有定論。但是，通膨走向、貨幣政策和經濟增長的不確定性可能令市場在今後幾個月保持波動。

轉折點不同步意味著投资者應該在美國之外進分散投资。我們預計新興市場股票和早週期市場（如德國）的表現將優於美國股市。美國經濟頗具韌性，可能意味著美聯準會對抗通膨之路尚未到達終點，導致今後陷入更深度衰退的風險加大。相比之下，中國走出疫情後經濟恢復動能，經濟應會加速增長。2月份中國官方PMI指數較預期好，且總體政策依然指向穩增長。國內消費持續回升，我們預計消費將帶動今年中國GDP增速達到5.5%左右，並為其他新興市場帶來正面催化劑。

倘若通膨居高不下，价值股（包括能源）的表现更具韧性。歷史上看，当通膨率高於3%时，在美联準会最后一次升息后的12个月内，价值股的表现优於成长股。与此同时，成长股佔比最大的科技股，可能会受到公司前景趋弱和消费需求放缓导致盈利增长进一步下滑的拖累，而且估值也偏高。

美國經濟前景面臨風險，投资者應投资於精選的防禦類股。我們看好全球必需消費品，其盈利趨勢相對正面且日趨強勁。固定收益的總收益率依然具吸引力，尤其是相對於其他資產類別而言。我們看好高評級債、投资級債和新興市場債券，但維持不看好高收益公司信用債的觀點。我們預計貨幣政策依然將是市場的關鍵驅動因素，可能導致股票和債券亦步亦趨，正如最近幾個月的情況。這意味著相關性較低的避險基金（對沖基金）策略（如宏觀、股票中性和多策略基金）可能繼續在投资組合多元化方面發揮重要作用。

市场聚焦

收益率变化反映了对央行紧缩的担忧上升

投资者繼續消化通膨比預期更持久的進一步證據。歐元區2月份核心通膨率上升至5.6%，高於5.3%的預測值，創下1999年歐洲貨幣聯盟成立以來最大漲幅。此前，美國上週公佈的通膨數據也令人失望，美聯準會最重視的核心通膨指標在1月份不論是年率或月率均加速增長。因此，投资者面臨了央行將進一步升息的局面。聯邦基金期貨目前隱含利率高點將達到5.5%，高於2月初的4.8%。美國和歐洲的政府債券均出現拋

售，两年期美国公债收益率上升至2007年以来最高。10年期德国公债收益率也触及2011年以来最高。收益率在上週晚些时候回落。上述发展印证了我们的观点，即市场价格过度计入了央行政策转向鸽派。但儘管面临不利因素，我们认為通膨和政策的转折点“不是不到，只是未到”。基於此，我们依然看好固定收益中的机会。总收益率依然具有吸引力，尤其是相对於其他资产类别。

要點：我們繼續看好高評級和投资級債券，也看好新興市場債券的上漲空間。中國持續推進重新開放及對中國房地產行業的支持性政策，將有利於新興市場債券。

新兴市场有望重回上行轨道

2月份新兴市场股票表现不佳，惭厂颁滨指数当月下跌6.5%，抹去了1月份7.9%的大部分总回报。中国股市跌势较重，回报率為-9.9%，使得2023年迄今的指数仅上涨0.7%。

不过，3月份迄今表现不错，惭厂颁滨中国指数（佔新兴市场股票市值约叁分之一）上週实现3.7%的回报率。我们认為，这意味着新兴市场有望再度跑赢大盘。跡象明中国商业活动回暖，激励了上週涨势。2月份，中国的官方製造业採购经理人指数意外上升至52.6，扩张步伐為逾10年来最快。这不但高於1月份的50.1，也高於市场预测的50.5。

除了中国国内经济之外，我们预计中国重新开放还将有利於北亚和东南亚市场，以及若干对大宗商品敏感的新兴经济体。新兴市场股票的估值仍具吸引力。惭厂颁滨新兴市场指数股价净值比（市账率）较发达市场折价43%。根据歷史数据，该水準对应中期的相对正回报。

要點：我們認為，繼2月市場的避險情緒之後，整體而言，新興市場有望重拾漲勢。我們在全球投资組合中仍看好包括中國在內的新興市場股票。

儘管美国存在党派分歧，可持续发展依然是主要驱动因素

美國總統拜登預期將否決共和黨提出的法案，該法案旨在制止退休基金管理人將投资決定建基於氣候變遷等因素。共和黨表示，該法案規定投资的首要準則必須是投资回報，而不會阻止基金將ESG因素納入考慮。民主共和兩黨就此事的爭論表明，將公司的ESG表現納入投资決定中依然具有政治爭議性。但我們認為，可持續發展日益成為投资者的重要指引。研究也表明，良好的ESG表現會帶來強勁的投资回報。MSCI全球ESG領導者指數的5年期和10年期年化回報率優於全球股票（MSCI所有國家全球指

數）。雖然可持續發展領域的成長股去年表現欠佳，但可持續投资依然可提供多元化机会。我們認為，食品供應鏈、廢棄物管理和回收業存在眾多價值導向的投资机会。同時，投资者對可持續發展的興趣依然濃厚。第四季全球可持續基金資產較上季增長11.6%，幾乎是整個市場增長率的兩倍。

要點：我們建議投资者在行業、風格和資產類別範圍內進行多元化配置，

並認為循環經濟、潔淨空氣和碳減排、智慧出行以及節能等主題存在投资

机会。

非传统型资产

非传统型资产類型是包括避險基金、私募股權、房地產和管理型期貨（合稱為“另類投资”）的另類投资。另類投资基金的權益只出售給合格投资者，僅透過提供包含另類投资的風險、表現和費用等資訊的發售文件，敦促客戶在認購和持有基金前仔細閱讀這些文件。另類投资基金的投资具有投機性質，包含大量風險。特別是，這些投资：(1) 不是共同基金，不受與共同基金相同的監管要求；(2) 表現可能出現波動，投资者可能會損失全部或大量投资；(3) 可能涉及有可能增加投资損失風險的槓桿和其他投機性投资做法；(4) 是長期的非流動性投资，一般不存在針對這類基金權益的二級市場，預計也不會開發這種二級市場；(5) 另類投资基金的權益一般不流動，受轉讓限制制約；(6) 可能不需要定期向投资者提供定價或估值資訊；(7) 一般包括複雜的稅務策略，向投资者分發稅務資訊時可能會有延遲；(8) 費用可能高昂，包括管理費和其他費用和開支，所有這些都會讓獲利減少。

另類投资基金的利益並不是任何銀行或其他已投保的存款機構的存款或義務，也不由任何銀行或其他已投保的存款機投擔保或背書，未經美國聯邦存款保險公司（FDIC）、美國聯邦儲備委員會（FED）或任何其他政府機構在聯邦範圍內投保。在投资另類投资基金之前，潛在投资者應瞭解這些風險，具備在較長的時期內承受這些風險的財務能力和意願，並應當把另類投资基金視為總體投资計畫的補充。

除了另類投资一般存在的風險，下列風險的與投资這些策略相關的其他風險：

  • 避險基金風險：存在專門與避險基金投资相關的風險，可能包括與投资賣空、選擇權、小型股、“垃圾債券”、衍生品、危困證券、非美國證券和非流動投资相關的風險。
  • 管理型期貨：存在專門與投资管理型期貨項目相關的風險。例如，並不是所有的經理人都始終關注所有的策略，管理型期貨策略可能具備重大的方向性要素。
  • 房地產：存在專門與投资房地產產品和房地產投资信託相關的風險。包括與債務、一般經濟或當地市場情況的不利變動、政府、稅收、房地產和分區法律或法規的變動相關的風險，與出資要求相關的風險，對於某些房地產產品，則存在與按照聯邦稅法獲得優惠待遇的能力相關的風險。
  • 私募股權：存在專門與投资私募股權相關的風險。可臨時提出出資要求，未能滿足出資要求會造成重大不利後果，包括但不限於損失全部投资。
  • 外匯/貨幣風險：投资美國以外地區證券發行人的投资者應注意，即便是以美元計價的證券，美元與發行人“本國”貨幣之間的匯率變動也會對這些證券的市場價值和流動性造成意外影響。這些證券可能也會受到美國投资者可能並未知曉的其他風險（如政治、經濟或監管變動）影響。
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