(Shutterstock)
在关税引发的波动持续了两周之后，市场似乎正在平静下来，尽管这令人不安。股票波动率指数VIX已从 4 月 7 日的高点60回跌至低于 40，而标普500 指数在急挫 12% 后反弹了 7.5%。此外，美国国债收益率和美元指数 （DXY） 似乎也已企稳。随着特朗普总统暂缓对等关税并豁免对关键科技产物加征关税，风险偏好和风险资产起初似乎正在复苏。
目前情况更为微妙。虽然最近我们对美国股票的评级确实转向“具吸引力”，但我们也承认，短期前景在一定程度上受到一些风险事件的影响。我们最近还上调了黄金的目标价，因为短中期需求似乎有所增强。
美国股市的极端负面尾部风险已降低。 尽管较温和的问题仍在，但我们认为，特朗普对中国以外的所有国家暂缓征收“对等关税”90天表明，美股对市场压力高度敏感，因此存在某种形式的“特朗普看跌期权”。这进而支持我们将标普 500 指数在下行情景的目标价从 4000 上调至 4500（更能反映“正常”衰退的水平）。我们还认为，消息面可能会逐渐好转，因为特朗普政府似乎更倾向于在这90 天内达成“交易”或行业协议以展示其“胜利姿态”。这种谈判进展应会鼓励投资者寻求关税相关短期经济疲软以外的机会。
然而，我们也仍然认识到，暂缓对其他贸易伙伴征收“对等关税”会否促成更持久的政治交易还有待观察。此外，如果继续对中国征收巨额关税，几乎肯定会干扰经济。
黄金在经历短暂波动后重拾涨势。 黄金因市场流动性紧张短暂跌至 2955 美元/盎司，随后迅速反弹至 3200 美元/盎司以上，这再次印证了其作为风险对冲工具的持久价值。我们已将黄金2026 年第一季度的目标价从 3200 美元/盎司上调至 3500 美元/盎司。短期内，面对地缘政治紧张局势升级和通胀担忧再现，避险需求和投机者的战术性仓位应会支撑金价。
不过，更有趣的是，黄金配置开始出现结构性转变。我们之前曾注意到，有迹象表明各国央行系统性地提高黄金的持仓，以分散外汇储备。中国最近允许保险基金投资于黄金，反映其仍致力于实现这一政策目标。我们预计，2025 年，央行将买入约 1000 公吨的黄金（高于此前预测的950 公吨）。此外，我们注意到私人投资者似乎也在效仿——这似乎推动了横跨多年的ETF 赎回周期逆转。我们预计这一趋势将加速，并上调对 2025 年 ETF 净买入量的估算至 450 公吨（此前为 300 公吨），同时零售金币/金条需求料也十分强劲。
白银跌势渐露曙光。 导致黄金短暂暴跌的流动性紧缩问题也拖累了白银价格，且幅度要大得多。在黄金最多下跌 5.7%之际，白银跌幅更深达17.5%。虽然白银与黄金一同反弹——分别反弹 15.4% 和 9.8%，但白银仍比 4 月 2 日的收盘价低近 6%，报 32 美元/盎司。这使得金银价格比率从 92 飙升至近 103，然后回落至目前的 100。我们维持白银2026 年第一季度的目标价在38美元/盎司。
我们认为白银的前景仍然向好。虽然白银的工业应用需求在短期内可能会承压，但我们预计投资需求将改善并支撑银价。对进一步降息的预期将为包括白银在内的贵金属提供广泛的支持。因此，我们建议做多白银，并淡化市场存在的一些避险情绪。与此同时，鉴于价格下跌和期权波动性增加，我们偏好在 2025 年第二季度卖出白银价格的下行风险。
