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中国投資揚帆破浪

2022年10月20日「2022年中国論壇」摘要

中国 2022年 10月 20日

作者

Hayden Briscoe Bin Shi Jia Tan (TJ) Raymond Gui Jade Fu

帆船的动力来自海风，关键在於平衡各种基本力量。不论是顺风或逆风，以正确的角度升帆或降帆，就可推动帆船破浪前进。

面對地緣政治緊張局勢加劇、房地产市場持續疲弱，以及經濟放緩，投資中国今年在許多方面均逆風而行。本週股市的反應及資金撤出中国，顯示儘管具備長遠前景，但投資者仍然反應敏感。若要繼續朝著理想的方向，投資者應該改變策略嗎？或者若您能夠堅持到底，中国是否仍然具有價值？瑞銀的中国專家團隊雲集「2022年中国論壇」，分享他們對駕馭不同市場力量的分析觀點。以下是各專家討論的摘要。

中国的「二十大」與政策延續

10月22日星期六闭幕的全国代表大会是重要里程碑，但需要一段时间才能清楚看到全部影响。
全国代表大会主要集中於领导层更替换及中共宪法修订，经济发展只限於高层讨论。
下个值得留意的重要经济事件将是2023年3月的「两会」，届时在全国人民代表大会上，将正式揭晓政府相关要职。经济政策方面，接下来的两次高层会议将是12月的政治局会议及2022年的中央经济工作会议，均会由新领导层负责。在中央经济工作会议上，最高领导层将讨论明年的政策目标及优先事项，包括国内生产总值目标。
習主席在向全國代表大會報告中強調，中国將加快開創新的發展格局，追求高質量發展。中国將堅持「社會主義市場經濟」的改革方向，繼續高水平對外開放。演講講話還重申，中共將「堅定」鼓勵、支持及引導民營經濟發展，充分發揮市場在資源分配中的「決策性」作用，而政府將擔當更佳角色。這可消除市場對經濟增長的部分憂慮。然而，習主席確實強調發展需要「為民」出發。
我們認為當局對多項議題的應對，例如防疫政策及房地产市場危機，在多方面維持現有政策，直到領導層變動。我們預計大會之後，將有更多經濟刺激措施及果斷行動，我們可能相應調整投資。

股市等待转势；在正常化的过程，找到良好的长期价值

在全球各地，我们正目睹各市场宏观环境、投资气氛及政策恶化，但我们认為有跡象显示即将转势。
中国方面，防疫相關封鎖措施及中斷裂最嚴重的時期似乎已經過去。隨著商業、投資、消費及服務業活動回暖，經濟正在正常化。我們看到，由於勞動市場能夠靈活調整，適應供需急劇變化，帶動產量反彈，從而降低供應鏈風險及提高跨國公司的成本效益。該優勢短期內不太可能改變，尤其是已發展市場面對嚴重通脹壓力。
監管行動可能會繼續實施，但我們認為最嚴峻時期已經過去。近月，平台業務、數據監管、反壟斷法及房地产領域的政策更為明確，獲得更多支持。
儘管房地产市場持續波動，在所有房地产貸款中，不良貸款仍處於可控水平。我們認為當局可以採取更多措施穩定房地产市場，因為投資者的緊張情緒需要很長時間才能消退，而平穩的經濟需要一個穩定的房地产市場。
由於投資者極度悲觀情緒造成惡性循環，中国股市仍然存在大幅折讓。鑑於大多數股票疲弱並非出於基本因素，任何利好因素都可能觸發市場重估。等待市場轉勢很痛苦，但我們認為大會之後，將看到更有力的政策行動。

債券投資的高潮與低谷：我們對中国持謹慎樂觀看法

過去三年，中国與主要已發展市場處於不同利率週期，因為已發展市場通脹飆升，而中国（淨出口國及淨債權國）的通脹維持低位，導致中国主權債券孳息率穩定，與已發展市場形成鮮明對比，後者的債券孳息率今年至今大幅飆升。
有賴在岸債券反彈，中国主權債券年初至今錄得升幅，而主要已發展市場主權債券則錄得虧損。即使計及美元兌大多數主要貨幣的升幅，受惠於人民幣波幅較低，中国主權債券以美元計值仍然優於主要已發展市場，並為投資者的環球固定收益投資組合提供很好的分散投資作用。
另一方面，中国以美元計值的高收益債券市場因房地产引發拋售，雖然這並非新消息，但由於整體避險情緒，近期市場其他領域亦跟隨環球高收益債券市場走低。中国美元計值的房地产高收益債券領域，儘管政策轉為利好及債券估值已經極低，但房地产銷售疲弱，仍然未有改善。
投資者需要耐性，我們對中国以美元計值的高收益及投資級別債券持審慎樂觀看法。我們正審慎管理風險，應對全球高通脹及經濟衰退憂慮。

採用相对价值法原因：将下行风险降到最低的有效方法

我们预计不确定因素将持续，至少短期内如此，因此通过以较為传统方法产生具竞争力的经风险调整回报，可能仍将充满挑战。
我们认為，过去12至18个月基於「共富」主题的监管改革，旨在為各行各业的公司创造公平竞争环境，最终致力实现人民更平等的整体目标。
最近的全國代表大會上，我們的重點是了解新政府的長期及短期優先事項，並確定結構性趨勢，以及產生的投資機遇。我們對中国投資的長期展望正面，因為我們認為改革及開放政策仍然會是新政府的基石。
然而，外圍通脹壓力，加上中国繼續實施嚴格防疫政策，以及房地产行業疲弱，均是今年採取防守性持倉的部分主要原因。
我們認為相對價值法可能是更有效的策略，可在如此波動的市場環境下，將下行風險降至最低，同時讓投資者維持對中国長期增長機遇的投資。

资产配置更為灵活

从资产配置角度来看，我们致力实现的回报表现与风险资产亦步亦趋，但波幅较低，并投资於足够多元化的各类不同资产类别，促使投资组合更加稳定。
对於美元计值的多资产投资者，这是艰难一年，但我们抽时间从结构角度重新思考有关策略，并调整我们的资本假设，以反映瞬息万变的市场走势。
此刻，投資解決方案團隊較看好中国股市，而非信貸，因為我們認為如果市場氣氛好轉，中国股市將更有優勢反彈。相比離岸股票，我們較看好在岸股票，因為我們認為在岸股票似乎對刺激措施更為敏感，而且較不受全球負面風險情緒影響。固定收益方面，我們看好中国政府債券，因為具有分散投資優勢。